一、研究背景
近年來因氣候變化、資源耗竭等環境問題引發的一系列負面影響已不容忽視。為協調生態環境和經濟發展，人們嘗試使用金融手段協助環保資源的高效配置，而綠色債券作為一種手段靈活、易于創新的融資工具受到綠色金融領域相關專家和學者的極大重視。自2007年歐洲投資銀行(EIB)發行了首單綠色債券后，綠色債券市場就開始不斷擴張，發展迅速，包括國際組織、國家主權、市政府、公司在內的各個主體正在積極地進入。在2010年至2016年之間，美國共發行了2083只綠色市政債券和19只綠色公司債券，規模相差懸殊。
二、研究進展
根據國際資本市場協會(ICMA)2014年推出的綠色債券原則(The Green Bond Principles,GBP)，綠色債券被定義為一種環境保護可持續發展或氣候減緩和適應項目而開展融資的新型金融工具，具有清潔環保、投資周期長、平均成本低等顯著特點。綠色債券起源于歐洲投資銀行2007年發行的氣候意識債券，2013年進入迅速發展階段并引發學術界的廣泛關注。有一部分學者認為，市場存在少部分投資者愿意為了履行社會責任而愿意接受較低的收益率（Renneboog,Ter Horst和Zhang 2008），但相反也存在相當一部分投資者認為具有潛在負面社會影響的公司，如生產酒精、煙草或經營賭場的公司，其債券會有更高的回報率（Hong和Kacperzyk 2009）。
三、實證分析
一、假設1：綠色債券是溢價發行的，預期收益率較低。
由于美國發行的綠色公司債數量較少，故文章這部分的實證所用樣本是美國綠色市政債。文章在通過將樣本分成了四個小組，控制了樣本債券的期限、評級和月固定效應這三個變量后，然后對綠色債券和普通債權的稅后收益率進行最小二乘回歸。結果發現，綠色債券溢價發行效應顯著，同時，經過第三方認證的綠色債券會有更多的溢價。
二、假設2：持有綠色債券的投資者更加集中，特別是當債券票面價值很小或信用風險很低時。
債券所有權數據是來自Thomson Reuters eMAXX數據庫，這包括了數千家美國和國際保險公司、養老基金和共同基金的固定收益頭寸數據。文章運用了赫芬達爾-赫希曼指數（Herfindahl-Hirschman Index）來衡量持有者的集中程度。樣本時間區間是2014年第一季度到2016年第四季度共計十二個季度。文章在通過將樣本分成了四個小組，控制了樣本債券的期限、評級和月固定效應這三個變量后，對綠色債券和普通債權的HHI指數進行回歸。結果發現，綠色債券的HHI指數比普通債券高出0.05，并且是具有統計學意義和經濟合理性的。同時，經過第三方認證的綠色債券持有人會更加集中。
四、經濟學機制
文章對于債券定價和所有權的核心分析在于，投資者的交易目的包括了非貨幣性因素帶來的效用，如持有綠色債券的社會責任感，投資者為了達到這些非貨幣需求愿意犧牲一部分利益，這就解釋了為什么綠色債券會溢價發行，有較低的預期收益率。而由于收益率較低，能夠并且愿意犧牲部分利益的投資者數量會較少，所有權集中度會較高，而面值小、風險低的綠色債券收益率更低，因此所有權集中度會更高。
五、結論
一、綠色債券將以溢價發行，其收益率比同類型的非綠色債券低幾個基點；相反地，“Sin Stocks”債券普遍折價發行，其預期收益率高于同類型的其他債券。
二、持有綠色債券的投資者更加集中，一部分投資者的持有量高于市場平均情況，尤其是當債券票面價值很小或信用風險很低時。
三、在經過第三方認證的綠色債券上，上述兩個現象會更加明顯。這對綠色債券的發行人有十分重要的現實意義，并且有助于第三方認證標準的建立。
